资本离场，营收下滑，三只松鼠跌落神坛。

作者 | 金诺 编辑 | 鹤翔

(资料图)

出品 | 零售商业财经 ID：Retail-Finance

作为国内电商零食第一股、曾经【jīng】的【de】网红零【líng】食领头羊，三【sān】只松鼠【shǔ】如今正在被资本【běn】冷落。

自2019年7月上市后【hòu】，三只【zhī】松鼠的股价上【shàng】涨仅维持不到【dào】一年，便迎【yíng】来【lái】了【le】持续三年下跌的颓势。

截至9-20收盘，三只松鼠（深交所：300783）报20.90元/股，总市值为83.81亿【yì】元。相较于98.87元/股的【de】历【lì】史【shǐ】最高价已经跌去【qù】近【jìn】八成，市【shì】值蒸发280亿元。

图源：雪球

资本市场不看好，内部大股东也轮番套现离场。

三只【zhī】松鼠的第二大【dà】股东NICE GROWTH LIMITED，在今【jīn】年【nián】2月通过集中【zhōng】竞价交易【yì】和【hé】大宗交易方式合计减持公司股份2003.66万股，减持公司【sī】股份数量占【zhàn】公【gōng】司【sī】总股本【běn】比例5%。

此后在3、5月继续减持，根【gēn】据三只松鼠【shǔ】9-20披露的公告显示，三只松鼠集团中【zhōng】第【dì】二、第【dì】三大【dà】股东NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED在9-20至9-20间【jiān】合计【jì】减持281.32万股。

图源：网络

LT GROWTH为“风【fēng】投女王”徐【xú】新的今日资本旗下的基金【jīn】，而NICE GROWTH LIMITED则为IDG资【zī】本机构，此前IDG另【lìng】一支持【chí】股【gǔ】的GAO ZHENG CAPITAL LIMITED早已在2020年完成清【qīng】仓并退出股东【dōng】行列。

图源：证券之星

互联网流【liú】量玩法【fǎ】只能带来线性增长，难有指【zhǐ】数增长。随着流量红利触顶，电商站内【nèi】增速【sù】放缓【huǎn】，三只松鼠也有所察觉【jiào】。于是，在去年4月三只【zhī】松鼠【shǔ】发布了高【gāo】质量发展战略转型计划【huá】，延伸产【chǎn】业链自建示范【fàn】工厂。

然而从最新的季【jì】报【bào】表现来【lái】看，三【sān】只松鼠近一年的转型效果并不【bú】明显【xiǎn】，不仅没能【néng】实现规模化增【zēng】长【zhǎng】，反而营收和利润大幅下降【jiàng】。

无论是股市还是业绩，三只松鼠都在经历至暗时刻。

01 营收利润双降，线上流量见顶

作为一个2012年才创立【lì】的网红零食品牌，三只【zhī】松鼠凭【píng】借其【qí】独特的打【dǎ】法（仅限电商渠道专供【gòng】以及创始人章燎原擅长营销和【hé】专【zhuān】注流【liú】量），仅用【yòng】了两【liǎng】个月时间【jiān】就登【dēng】顶当时的淘宝坚果销量【liàng】榜榜【bǎng】首。

然而，靠着【zhe】电【diàn】商流【liú】量【liàng】快速起家的三只松鼠，却不曾【céng】想时代馈赠【zèng】的红利稍纵即逝。

在2019年营【yíng】收【shōu】突破百【bǎi】亿大关后，三只【zhī】松鼠的业绩【jì】开始不尽如人意，进入【rù】发展瓶颈期。

今【jīn】年9-20，三只松鼠披露了【le】2022年报【bào】和2023年Q1季报。根据财报数据显示，三只松鼠在2022年全【quán】年和23年Q1分别实现营【yíng】业【yè】收【shōu】入为【wéi】72.93亿元和19亿【yì】元，同比跌幅分别为25.35%和38.48%。

图源：三只松鼠2022年报

营收的大【dà】幅下滑并非休闲零食赛道整体遇冷，反观【guān】良【liáng】品铺【pù】子、来【lái】伊【yī】份，这两大头【tóu】部【bù】玩家的营收却均呈同比增幅【fú】态势。

以最新的全【quán】年【nián】营收来比较，曾经营收【shōu】规模最【zuì】大的三只松鼠被全【quán】年营收【shōu】94.40亿【yì】元的良品铺子反超【chāo】。

三只松鼠营收大跌的同时，利润表现也差强人意。

三只松鼠【shǔ】在2022年全年实现净【jìng】利润【rùn】1.29亿【yì】元，同【tóng】比下降68.16%；第一季度【dù】盈利表现稍有回升，净利【lì】润为1.9亿元，较2022年Q1增【zēng】幅18.73%。

形成鲜明对比的【de】是，良品铺子和来【lái】伊份在2022年度增收【shōu】又增【zēng】利，来【lái】伊【yī】份【fèn】甚至利润同比大涨229.12%。

同样面临线上流量红利的枯竭，三大休【xiū】闲零【líng】食品【pǐn】牌中为何只【zhī】有三只松【sōng】鼠【shǔ】的业【yè】绩营收和利润双降，背后的原【yuán】因究【jiū】竟是什么【me】？

首先，三只【zhī】松【sōng】鼠更依【yī】赖线上渠道，而其他【tā】两【liǎng】大品牌的【de】线下渠道占比更大。

三只松鼠【shǔ】2022年报显示，其接近七成【chéng】营收来自于线【xiàn】上渠道，并且这还是三只【zhī】松鼠【shǔ】近几【jǐ】年【nián】努力加强【qiáng】线下渠道的结果。

图源：三只松鼠2022年报

三只松鼠【shǔ】这位“偏【piān】科生【shēng】”遭遇【yù】线【xiàn】上平台流量大幅下【xià】滑后，线上渠【qú】道【dào】独大自然成了影响其整体营收的累赘。

食品产业分析师【shī】朱丹蓬对此评论道【dào】：“较为依赖线上渠道的单【dān】一化【huà】销售为三只松鼠埋下了隐患【huàn】，导致三【sān】只松【sōng】鼠【shǔ】强势的线上【shàng】渠道红利正【zhèng】在【zài】不断被削弱。”

另外，当我们【men】聚焦10%这个【gè】数据【jù】（营【yíng】收占比10%的平台皆为天猫系和京东系【xì】）可推导出，三只【zhī】松鼠【shǔ】线【xiàn】上渠道的瓶颈在【zài】于其仍和【hé】十年前做“淘【táo】品【pǐn】牌”一样，高度依赖【lài】传统电商平台。

这就解释了为何自2020年【nián】后，三只【zhī】松【sōng】鼠的【de】股价便一【yī】蹶不振，开始掉队并陷入【rù】增长困境。

近三【sān】年，休闲【xián】零【líng】食行业是少数【shù】受【shòu】外部因素影响【xiǎng】还能逆势上【shàng】涨的行业之一。由于消费者居家时间增【zēng】多，日常娱乐【lè】项目锐减，该【gāi】行业三年内【nèi】共增长29%，且众多新兴休闲零食品牌加【jiā】速【sù】崛起。

新【xīn】老品牌的运营策略差异基本取决于消【xiāo】费者【zhě】偏【piān】好【hǎo】及电商平台的发展变【biàn】迁。

相较于基本靠【kào】主动【dòng】搜索和软性“猜【cāi】你喜【xǐ】欢”的【de】传统电商平台，居家【jiā】消费者【zhě】更容易被直播【bō】电商和短视【shì】频带【dài】货形式所吸引。

图源：快手

新【xīn】兴零食【shí】品牌的【de】打法尤为【wéi】匹配当【dāng】下互联网环【huán】境，除了每日在抖音、快手等短视频平台【tái】进行直播【bō】带货外，还跨【kuà】界联动其他品牌，如热【rè】门电子游戏、潮流IP等【děng】时下年轻人所追捧【pěng】的文化符【fú】号，由【yóu】此【cǐ】实现“1+1＞2”的联动效果，靠口味与【yǔ】情怀营销俘获喜新【xīn】厌旧的年轻人【rén】。

毕竟，休闲零【líng】食【shí】最大的消【xiāo】费群体还【hái】是【shì】年轻人【rén】，这也是大多数【shù】网红零食品【pǐn】牌能够短时【shí】间在年轻人中“出【chū】圈”的主要原因。

作为初代零食网红，三【sān】只松鼠却【què】因固守传统电商【shāng】平台而【ér】错过了电【diàn】商直播【bō】的第一【yī】波【bō】红利，不【bú】仅被后来者弯道前车，也被如【rú】盐津铺子、百草味等同行甩在【zài】身后。

直到【dào】三年后的今天，三只【zhī】松鼠才姗【shān】姗来迟要加【jiā】码“直【zhí】播”。在【zài】9-20业绩说明会上，三只松鼠表【biǎo】示正在积极【jí】布局【jú】直播业务。只可【kě】惜，直【zhí】播带货行业的红利期【qī】也已逐渐消退，跟风者很难重【chóng】回巅峰【fēng】。

02 重营销轻研发，转型只流于表面

高度依赖传【chuán】统【tǒng】电商给三只松鼠带来的问题并非营收颓靡那么【me】简单，还有流【liú】量见底后高度“内【nèi】卷”导致【zhì】的盈利【lì】能力下降。

一个最直观【guān】的表现是，三【sān】只松鼠的营收虽处行【háng】业前列，但净利率却常【cháng】年【nián】垫底。

作为电【diàn】商零食赛【sài】道【dào】的“老【lǎo】玩家”，三只松鼠十年前砸钱【qián】买流量、买位置的打【dǎ】法在当下电商平台竞争环境【jìng】中早已失【shī】效【xiào】，继续砸钱换不来持续增【zēng】长的营收，反而是越【yuè】来越低的【de】ROI。

而三只松鼠孤【gū】注一掷、ALL IN平台的【de】决策也导致其利润空【kōng】间被【bèi】一再挤压【yā】。

自2018年开始，三【sān】只松鼠平【píng】台运营费用和营【yíng】销费用的增速就已经明显超越了【le】整体营收的增速。即使是在营收增长的年份，由于支出的高【gāo】增【zēng】长反而导致【zhì】其销售净利率和【hé】毛利【lì】率的【de】双下滑【huá】，结果【guǒ】是三【sān】只松鼠卖的越多【duō】，赚得越【yuè】少【shǎo】。

制图：金融界上市公司研究院

若营收再下滑，那么仅剩的利润也会被加速吞噬。

根据2022年报显示，三【sān】只【zhī】松鼠全年【nián】的推广费及平台服务费【fèi】高达9.79亿，而【ér】带来的第三方【fāng】电商营收仅为47.88亿元【yuán】，费用率占比超20%。

图源：三只松鼠2022年报

直白点说，三只松【sōng】鼠【shǔ】每【měi】在线上卖【mài】出100元，就有超20元【yuán】花在营销上。

再刨除产品成本、人工成本【běn】等各项【xiàng】支出后【hòu】，其【qí】净利润少得可怜，于是创下了史上最差业绩【jì】——同【tóng】比降幅接近7成【chéng】的净【jìng】利润数据。

与【yǔ】高【gāo】额的营销和【hé】平台费用相比，三只松【sōng】鼠【shǔ】在研发投入方面【miàn】却显【xiǎn】得有些吝啬。这【zhè】也是【shì】造成三只松鼠净利润偏低【dī】的重要因素之【zhī】一，也是其长期被诟病缺乏产【chǎn】品护城【chéng】河的【de】源头。

数据显示，2022年三只松鼠研发费用仅为3844万元，同比【bǐ】大幅【fú】减少【shǎo】33.2%，从营收占比来看【kàn】研发【fā】费【fèi】率仅为【wéi】0.53%，和动辄近10亿的平【píng】台【tái】营销推广费相【xiàng】比，数据侧说【shuō】明了三只松【sōng】鼠【shǔ】重营【yíng】销、轻研发的品牌内核。

图源：三只松鼠2022年报

对于研发费用的重大变动，三只松鼠解释为人员变化导致。

三只松鼠对于研发团队的【de】削减【jiǎn】可【kě】谓【wèi】大刀阔【kuò】斧，从【cóng】仅有的186人降至108人，人员减【jiǎn】幅41%。

与此【cǐ】同时，三只松鼠在2022年进行了大幅度的人员调整，从财报【bào】中【zhōng】年前和年末【mò】在职【zhí】员【yuán】工数量的差值中可得【dé】出【chū】，公司一年内员工【gōng】减少了1880人。而此【cǐ】前【qián】公司【sī】整【zhěng】体也不过4000人左右规模，相当于缩减了近【jìn】四【sì】成的人员。

相较【jiào】于【yú】动听的品牌故事和高大上的PPT，如【rú】今的资本市场更需要【yào】实打【dǎ】实【shí】的数据和肉眼可【kě】见的利润增速。

香颂资本执行董事沈萌曾犀利指出：“三只松鼠的业【yè】务【wù】护城河【hé】并不牢【láo】固【gù】，依赖营销扩大收入，因此股价缺乏【fá】足够的支撑。对【duì】于投资者【zhě】而言，在【zài】价高时套【tào】现离场，可【kě】以最大程度保障自己的投资收益。”如今【jīn】资本减持逃离【lí】之举【jǔ】，恰恰印证【zhèng】了此【cǐ】话的前瞻性。

真实的业绩表现让【ràng】三只【zhī】松鼠一【yī】年【nián】前喊【hǎn】出的“战略【luè】转型”显得苍白无力，一【yī】直继续轻研发、重营【yíng】销的投【tóu】入比例，真的能帮助三只松鼠实现【xiàn】高【gāo】质量产【chǎn】品转型【xíng】吗？

在同质化和低【dī】产品壁垒的休闲零食行【háng】业，三【sān】只【zhī】松鼠并没有找到适合其高【gāo】质【zhì】量增【zēng】长之路，一旦研发【fā】投入停滞不前，那么【me】三只【zhī】松鼠将面临长期性困境。

红利吃不了一辈子，诸多被时代淘汰的网红品牌就是最好的例子。

上一个十年，三只松鼠没能完成从电商零食到自【zì】有【yǒu】零食【shí】品牌的转【zhuǎn】变，那么下个【gè】十年【nián】，三只松鼠就【jiù】要面对生死存【cún】亡的考验。

03 线下寻出路，转型升级均落后风口

线上获客难度增加，那么线下成绩又如何呢？

三只松鼠虽然在【zài】2016年开设【shè】了直营模【mó】式的投食【shí】店，但【dàn】直至2019年【nián】才开始重点【diǎn】布局线下，当时章燎原【yuán】还曾喊出了“五【wǔ】年内将开设一万家线下门店【diàn】”的豪【háo】言。

面对拥有线下【xià】门店3000余家【jiā】，开【kāi】店经验20多年的来伊份等资【zī】深对手【shǒu】，三只【zhī】松鼠的战略布局太晚，运气也不佳，第二【èr】年即【jí】遭遇疫情“黑天【tiān】鹅【é】”。

五年后，章燎原口中的万店计划仅完成了不到十分之一。

根据【jù】财报数据显【xiǎn】示，三只松鼠在2022全【quán】年新开投食店1家【jiā】，闭店118家，截至期末现【xiàn】存门店【diàn】23家；新开联盟【méng】店44家，闭店431家，截至期末【mò】现存门店538家。

在2022年【nián】末，两种【zhǒng】业态加【jiā】起来【lái】的门店数量也仅有561家【jiā】，并且【qiě】闭店的速度要远【yuǎn】远超过新开店的速度。

以山东济南为例，三【sān】只松【sōng】鼠原有十几家实体店接连闭店【diàn】，如今仅【jǐn】剩一家。

图源：网络

对于2022年营收【shōu】下滑，三只松鼠在财报中解【jiě】释称部分【fèn】归因于“关闭【bì】不符【fú】合【hé】长【zhǎng】期发展的门店所【suǒ】致”。

虽然章燎原仍【réng】对实体店持【chí】乐观态度：“流量经济【jì】终归是流量经济，网上【shàng】的人在不断变化【huà】，而不像【xiàng】线下有店，别人【rén】抢【qiǎng】不走。”但【dàn】他却忽【hū】略了三只松鼠线上与线下消费者的圈层差异。

三只松【sōng】鼠在线上渠道吸引的更多是【shì】精【jīng】准客群，实体门店则需面对更【gèng】为广【guǎng】泛的消费群体【tǐ】，以及【jí】拥【yōng】有全年龄层、不【bú】同消费观念和【hé】多元化的零食消费场景。

三只松鼠未能【néng】对线下渠【qú】道【dào】做好铺垫，只【zhī】是简单将线上渠道实体化、盲目在【zài】线下【xià】加速开店。补短【duǎn】板的【de】后果是，面对充满不确定【dìng】因素的市【shì】场环境和来势汹汹的闭店【diàn】潮，章燎原不【bú】得不【bú】为他的盲【máng】目乐【lè】观付出【chū】代【dài】价。

除了线下门【mén】店【diàn】拓【tuò】张不利外【wài】，三只松鼠被寄予厚望的“第二增长曲线”小鹿【lù】蓝蓝如今【jīn】也进【jìn】退维【wéi】谷。

小鹿蓝【lán】蓝是三【sān】只松【sōng】鼠旗下婴【yīng】童零食品牌，以相同的套路起势，仅花了【le】9个月【yuè】便登上了全【quán】网【wǎng】宝宝零【líng】食销量榜首。

图源：网络

但在到达业绩瓶颈后，小鹿蓝蓝也陷入了与主品牌相似的困境。

「零售商【shāng】业财【cái】经」认为，三只松鼠押注【zhù】婴童食品的打法【fǎ】未超出原【yuán】有【yǒu】逻辑认知，小鹿蓝蓝属于后劲不足【zú】的【de】“第二【èr】个三【sān】只松鼠”。

一是潜在【zài】风险【xiǎn】，由于小鹿蓝【lán】蓝专【zhuān】攻婴童制品，三只松鼠一贯【guàn】的贴牌代工模式极易【yì】给子品牌带来负【fù】面非【fēi】议。

图源：黑猫投诉

在黑【hēi】猫投诉平台，关于小【xiǎo】鹿蓝蓝的投诉中大【dà】多【duō】是关于婴童【tóng】食品【pǐn】中吃出异【yì】物的反【fǎn】馈，食品安全危机一触即【jí】发。

二是我国【guó】正在步【bù】入少子老龄【líng】化【huà】社会，尤其【qí】是2022年国【guó】内死亡率首次【cì】超过【guò】出生率，意味着未【wèi】来的婴童相关产业市【shì】场竞争更加激烈。

只有专注细分领域且拥有产品【pǐn】护城河的品牌才能胜出，从此角【jiǎo】度来【lái】分析【xī】，小鹿蓝蓝都不【bú】具备任何【hé】竞争力，甚至无【wú】法与嘉宝、亨【hēng】氏【shì】等头部国【guó】际品牌【pái】相提【tí】并论。

很多品牌的诞【dàn】生是【shì】由【yóu】于【yú】搭上了【le】时代的快车，而【ér】一两【liǎng】个错误的企业决策很【hěn】可能会使品牌此前数年【nián】搭建【jiàn】好的大厦轰然倒塌。

十年【nián】前，三只【zhī】松鼠另辟【pì】蹊径、横空【kōng】出【chū】世【shì】；十年后时过境迁，在电商红利结【jié】束的下一篇章，三【sān】只松【sōng】鼠必须找到适应时代的活法【fǎ】，否则很可【kě】能被后浪拍在沙滩上。