观点 | 9-20价【jià】差【chà】的收【shōu】敛：原糖跳水压制【zhì】郑糖近月 新季不确定性保护01-世界报道【dào】

07合约交割【gē】临【lín】近【jìn】接货意愿不佳【jiā】多头离场、巴西生产进度的加快增加供【gòng】应以及高价对需求产生【shēng】的抑制【zhì】，原糖【táng】价【jià】格【gé】大幅回调，对于内【nèi】盘来说，郑糖在【zài】基【jī】本面无新增的边际姓【xìng】利多出现下跟随【suí】原糖回【huí】调，但是在进口成本和现货的支撑下跌幅低于外盘。价差【chà】方面【miàn】，07和09主要用现货定【dìng】价，而目【mù】前受到高糖价【jià】的抑制【zhì】，终端采购意愿偏【piān】弱，相【xiàng】比之下01有被低估【gū】的可能性，即弹性更大，进口成本【běn】依然深度倒挂，新季天气的故【gù】事让资金做空01变【biàn】得谨慎【shèn】，因此【cǐ】本【běn】周的下跌过程中【zhōng】01相对抗跌，9-20价差也【yě】从月【yuè】中400元/吨【dūn】左【zuǒ】右的【de】水【shuǐ】平最低收至250元/吨。

关注焦点：

1、 巴西糖【táng】集【jí】中上市的【de】背景下【xià】，第三季度贸易流扭【niǔ】“缺”为“盈”，原糖【táng】随着【zhe】生产进度【dù】的加快而回落，关注需求【qiú】何时出现；

(资料图)

2、 持续【xù】横盘之【zhī】后，下跌【diē】也不是坏事？新一轮的下跌之后，终【zhōng】端采购意愿或出【chū】现【xiàn】，有利于基差商释放库存，也利于仓单的【de】消化【huà】；后期关注旺季消费情况。

第三季度原糖震荡格局：巴西糖集中上市，贸易流扭“缺”为“盈”

在此前提【tí】到，“巴西供应的增加【jiā】以及【jí】高糖价对【duì】需【xū】求的抑【yì】制，第二【èr】和第三季度的贸易流紧张的程度或将得到缓解【jiě】，意味着原糖有进一步【bù】回调的可能【néng】性”。目【mù】前原糖定价的关注焦点主要【yào】集中在【zài】巴西的生产进度和【hé】出口节奏上；6月巴【bā】西生产进度高于往年同期，6月【yuè】上半月巴【bā】西中南部地【dì】区甘蔗入榨量为万【wàn】吨，较去年同期的万【wàn】吨【dūn】增加了【le】万吨，同比增幅达%；产糖量为255万吨，较去年同期的万吨增加了【le】万【wàn】吨，同比增幅达%；制糖比为%，较去年同期【qī】的【de】%增加了%；糖【táng】产量高企【qǐ】的【de】原因一是6月第二【èr】周虽有降雨【yǔ】，但整体天气【qì】情况【kuàng】良好利于糖厂生产；原【yuán】因二，制糖收【shōu】益远高【gāo】于制糖，导致制糖【táng】比【bǐ】处【chù】于近五【wǔ】年高位水平【píng】，六月上半月【yuè】制糖比接近【jìn】49%。从天【tiān】气模【mó】型来看，六月下【xià】半月天气利于开【kāi】榨，无过【guò】量【liàng】降雨，因此6月下半月【yuè】产量预计【jì】继续高企。

出口方面暂未【wèi】受【shòu】到堵港问【wèn】题【tí】的影响【xiǎng】，从当前来看，船报数【shù】据并未证实堵港逻辑正在发【fā】生，Williams船报数【shù】据显【xiǎn】示，截止9-20，巴【bā】西港口【kǒu】食糖待运量万吨，上【shàng】周为【wéi】万吨，环比增加约90万【wàn】吨，达到【dào】了近10年同【tóng】期的峰值水平，但是主要出口【kǒu】桑托斯港口等待天数【shù】正常均【jun1】未【wèi】超过10天。堵港的逻辑在数据【jù】上【shàng】目【mù】前未被证实，原糖回吐【tǔ】升水。

但是后期堵港问题仍是隐患，美豆的需求向【xiàng】巴【bā】西转移，大豆【dòu】的【de】主要出口港口帕【pà】拉纳【nà】瓜港【gǎng】等【děng】待天数超40天，谨防后期堵港的问【wèn】题向桑托斯港口蔓延，尤其【qí】是从7月开始和玉【yù】米的【de】港口运力【lì】挤兑矛盾【dùn】最为【wéi】明显。一旦【dàn】第三季度发生过量降【jiàng】雨和堵【dǔ】港问题发生，第【dì】三季度巴西【xī】食糖出口节【jiē】奏或放【fàng】缓，堵港逻辑有可能再次成为关【guān】注重点。

而需【xū】求端受【shòu】到高【gāo】糖价的【de】抑制表现疲软，一【yī】方面【miàn】ICE07合约交割之前接货意【yì】愿不【bú】强，多【duō】头快速离场原糖大幅回调【diào】；一方面【miàn】欧洲精炼糖厂【chǎng】进口需【xū】求不振，原白价差持【chí】续【xù】回落。受到供应【yīng】增加和需【xū】求回落的【de】影响，第三季【jì】度原糖贸易【yì】流相对宽【kuān】松，因此【cǐ】卖【mài】压【yā】或导致第三季度原【yuán】糖进入整理阶段。第三季度末期定价【jià】权逐渐【jiàn】向印度转移，受厄尔【ěr】尼诺影响，印度或考虑延长出【chū】口限制至2024年，第四季【jì】度贸易流有再度趋紧的可能【néng】。

国内：持续横盘之后，下跌也不是坏事？

今年以来上中【zhōng】下游的库存【cún】结构【gòu】是：上游糖厂由于减【jiǎn】产【chǎn】和前期大量抛售库存偏低，糖厂挺价【jià】意愿强烈；现货紧张基差走强【qiáng】的背景下，中间【jiān】贸易商积极买糖，仓单数【shù】量高企，期货的蓄水池效【xiào】应明显【xiǎn】；下游受到高糖价抑制，采购意【yì】愿不【bú】佳，且维【wéi】持即买【mǎi】即卖的采购策略【luè】，囤货【huò】意愿不强；此外郑糖此前持【chí】续维持【chí】高【gāo】位小【xiǎo】幅震荡，贸易【yì】商的库存【cún】很难流转，国内持续维持这种库存结构，不利于现货向终端流【liú】通；在本轮的【de】下跌【diē】后，现货跟随期货下调，终端采购的量预计增加【jiā】，基差走强有利于贸易【yì】商【shāng】库存的有效释【shì】放【fàng】，也利于仓【cāng】单【dān】的消化，给了国内库【kù】存向终端去化的机【jī】会，产销区倒挂得倒【dǎo】缓【huǎn】解，刺【cì】激【jī】贸【mào】易【yì】商补库的【de】需求【qiú】，国内慢慢进入消费旺季，关注旺季消费【fèi】情【qíng】况，如【rú】果消费正常，预计将出现现货采购【gòu】带动【dòng】盘面反【fǎn】弹的【de】可【kě】能【néng】。

操【cāo】作上【shàng】继续持有9-20的反套，关注旺季消费的【de】情况，如【rú】果消【xiāo】费【fèi】回暖【nuǎn】，现货预计将带动【dòng】07和09反弹，此时平09空【kōng】单【dān】持有01多单，01目前继续维持进口利润倒【dǎo】挂，另外【wài】我国新一季【jì】产量暂时【shí】没有看到大幅【fú】修【xiū】复【fù】的迹象，配合原【yuán】糖仍处于高位，那么01的估值或有重新定义的【de】需要。

（文章来源：中信建投期货）